近期財(cái)政部出臺(tái)《關(guān)于規(guī)范政府和社會(huì)資本合作（PPP）綜合信息平臺(tái)項(xiàng)目庫管理的通知》（92號(hào)文），要求對(duì)PPP已入庫和新入庫項(xiàng)目進(jìn)行全面排查，隨后國資委正式下發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)中央企業(yè)PPP業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控的通知》（192號(hào)文）加強(qiáng)中央企業(yè)PPP業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控，主要部委相繼出臺(tái)PPP監(jiān)管文件，從嚴(yán)信號(hào)下，該如何解讀？對(duì)政府、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)和城投各自又有何影響？

2017年11月26日，天風(fēng)證券研究所固定收益團(tuán)隊(duì)特邀PPP行業(yè)資深專家、錦天城律師事務(wù)所合伙人劉飛大律師，進(jìn)行權(quán)威解答。

92號(hào)文實(shí)質(zhì)上是以PPP綜合信息平臺(tái)項(xiàng)目庫的管理為抓手，通過設(shè)定入庫和清退出庫的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)一步明確規(guī)范的PPP的邊界紅線，以進(jìn)一步規(guī)范PPP的發(fā)展，確保PPP可持續(xù)發(fā)展。我們對(duì)這個(gè)文件的政策方向的理解，總體上看并不是要對(duì)PPP的發(fā)展叫停，主要目的是進(jìn)一步規(guī)范以保持其可持續(xù)性發(fā)展，跟現(xiàn)在業(yè)內(nèi)很多專家的負(fù)面解讀是有差別的。

這個(gè)文件的主要內(nèi)容包含項(xiàng)目庫入庫的管理和集中清理已入庫項(xiàng)目的幾種情形兩部分內(nèi)容：對(duì)新入庫的項(xiàng)目要嚴(yán)格按照三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)衡量，不符合標(biāo)準(zhǔn)的不能入庫；另外要求集中清理已入庫項(xiàng)目的幾種情形，集中清理已入庫是七種情形，其中列在文件中的有五種，另外引入了新入庫三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)中的前兩種，所以是5+2。文件是用了兩個(gè)手段，嚴(yán)控新入庫項(xiàng)目，清理已入庫項(xiàng)目，這些入庫和清退出庫的標(biāo)準(zhǔn)則整體回答了“什么是規(guī)范的PPP”的問題。

這個(gè)文件里提到的PPP綜合信息平臺(tái)，其實(shí)是在2015年166號(hào)文《關(guān)于規(guī)范政府和社會(huì)資本綜合信息平臺(tái)運(yùn)行的通知》，首次提到了PPP綜合信息平臺(tái)的概念。根據(jù)2015年166號(hào)文，PPP綜合信息平臺(tái)包括PPP信息發(fā)布平臺(tái)和PPP信息管理平臺(tái)，PPP信息管理平臺(tái)又包含PPP項(xiàng)目庫、機(jī)構(gòu)庫和資料庫這三個(gè)組成部分，這次文件里提到的項(xiàng)目庫就是綜合信息平臺(tái)里的信息管理平臺(tái)中的PPP項(xiàng)目庫。

這個(gè)文件從總體上來說，其中大部分內(nèi)容和之前財(cái)政部發(fā)布的其他關(guān)于PPP文件是類似的，包括對(duì)文件的描述和PPP之前的政策，是有呼應(yīng)的，總結(jié)里面的新內(nèi)容，有三點(diǎn)：

關(guān)于項(xiàng)目庫本身

原來項(xiàng)目庫包含儲(chǔ)備庫、執(zhí)行庫和示范庫，其中儲(chǔ)備庫和執(zhí)行庫并未明確劃分。這次92號(hào)文把項(xiàng)目庫分為了項(xiàng)目儲(chǔ)備清單和項(xiàng)目管理庫，把處于識(shí)別階段的項(xiàng)目統(tǒng)一納入項(xiàng)目儲(chǔ)備清單進(jìn)行孵化和推介，只有進(jìn)入項(xiàng)目準(zhǔn)備、采購、執(zhí)行和移交階段的項(xiàng)目納入項(xiàng)目管理庫進(jìn)行管理，下文說的項(xiàng)目入庫和清退出庫，說的都是項(xiàng)目管理庫。所以這一次界限劃分就更清晰了，識(shí)別階段的項(xiàng)目，只是做了一些初步準(zhǔn)備，只能納入項(xiàng)目儲(chǔ)備清單，只有做了完整的實(shí)施方案和兩個(gè)評(píng)價(jià)的項(xiàng)目、進(jìn)入了準(zhǔn)備、采購、執(zhí)行和移交階段的項(xiàng)目才能納入項(xiàng)目管理庫進(jìn)行管理。

目前項(xiàng)目庫還沒有按階段分成這兩塊，所以之后查項(xiàng)目庫的時(shí)候要看，如果我們之前認(rèn)為入庫的項(xiàng)目只是處于識(shí)別階段，那么就可能將僅被納入項(xiàng)目儲(chǔ)備清單，而不會(huì)真正的納入項(xiàng)目管理庫，因此并不是實(shí)質(zhì)意義上的入庫。

關(guān)于動(dòng)態(tài)調(diào)整

之前財(cái)金2015年57號(hào)文《關(guān)于進(jìn)一步做好政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目示范工作的通知》中，已經(jīng)提到了示范項(xiàng)目能進(jìn)能出的示范機(jī)制，但是并沒有在文件中提到關(guān)于項(xiàng)目庫能進(jìn)能出的規(guī)定。當(dāng)時(shí)我們推測，既然示范項(xiàng)目都可以能進(jìn)能出，那普通項(xiàng)目入庫以后也應(yīng)當(dāng)是這個(gè)原則。這次92號(hào)文中明確提到了動(dòng)態(tài)調(diào)整的常態(tài)化管理機(jī)制，即時(shí)將條件不符合、操作不規(guī)范、信息不完善的項(xiàng)目清理出庫，所以說以后能進(jìn)能出的項(xiàng)目庫的管理原則已經(jīng)被進(jìn)一步明確了。

關(guān)于存量項(xiàng)目、付費(fèi)項(xiàng)目

文件提到了優(yōu)先支持存量項(xiàng)目，審慎開展政府付費(fèi)類項(xiàng)目，這個(gè)是在新入庫項(xiàng)目中提到的要求。我們可以根據(jù)這個(gè)推測出目前財(cái)政部對(duì)PPP項(xiàng)目的政策方向，一個(gè)是對(duì)存量項(xiàng)目是優(yōu)先支持的，當(dāng)然這個(gè)主要是化解地方政府債務(wù)的要求；另外一個(gè)是審慎開展政府付費(fèi)類項(xiàng)目，這個(gè)主要也是考慮到政府付費(fèi)類項(xiàng)目是使用財(cái)政資金來支持的，是需要嚴(yán)格控制政府的付費(fèi)責(zé)任，所以提出了審慎開展。

績效要求

另外在入庫的第三個(gè)標(biāo)準(zhǔn)中明確提出了對(duì)按效付費(fèi)機(jī)制的要求，之前的文件也提出了項(xiàng)目付費(fèi)必須和績效掛鉤，這一次明確把它作為了一種入庫標(biāo)準(zhǔn)。92號(hào)文提到了政府付費(fèi)或可行性缺口補(bǔ)助的方式獲得回報(bào)（注意僅是政府付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)助方式，而未提到使用者付費(fèi)方式，使用者付費(fèi)通常與使用者的付費(fèi)關(guān)系來實(shí)現(xiàn)績效考核的），但未建立與績效掛鉤付費(fèi)機(jī)制的；在合作期內(nèi)沒有能連續(xù)平滑付費(fèi)導(dǎo)致一定時(shí)期壓力激增的；影響最大的是最后一句，項(xiàng)目建設(shè)成本不參與績效考核、或?qū)嶋H與績效考核結(jié)果掛鉤部分占比不到30%的。這個(gè)在業(yè)內(nèi)影響比較大，就是要求至少30%的建設(shè)成本與績效考核掛鉤，這個(gè)績效考核指的不單單是建設(shè)績效考核，主要指的是運(yùn)營期的績效考核。這個(gè)也和之前業(yè)內(nèi)大部分采用的可用性付費(fèi)（在建設(shè)結(jié)束后就確定金額，不與建設(shè)績效掛鉤）的情況是相互呼應(yīng)的，這一次是明確要求項(xiàng)目建設(shè)成本至少30%要和運(yùn)營期的付費(fèi)績效考核掛鉤，這是入庫的要求。

提醒大家注意的是這個(gè)績效付費(fèi)機(jī)制，并不作為已有入庫項(xiàng)目清理的標(biāo)準(zhǔn)，因?yàn)檫@個(gè)標(biāo)準(zhǔn)之前并沒有很明確，所以沒有用這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)去約束舊有的項(xiàng)目。

政府付費(fèi)類項(xiàng)目不能再做了？

很多人認(rèn)為92號(hào)文以后，政府付費(fèi)類項(xiàng)目就不能再做了，包括很多地方政府都有這樣的認(rèn)識(shí)。但是事實(shí)上，92號(hào)文明確提的是審慎開展政府付費(fèi)類項(xiàng)目，也就是說并沒有完全禁止，而是對(duì)政府付費(fèi)類項(xiàng)目要審慎開展，我們理解的“審慎”是對(duì)10%的財(cái)政可承受能力評(píng)價(jià)要嚴(yán)格評(píng)價(jià)，并且要建立完整的績效考核機(jī)制，這個(gè)是對(duì)政府付費(fèi)類項(xiàng)目的要求。

我們也可以在文件中其他部分看到，“通過政府付費(fèi)和可行性缺口補(bǔ)助的項(xiàng)目，要建立與產(chǎn)出績效掛鉤的付費(fèi)機(jī)制”，通過這一句話我們也可以推斷出財(cái)政部的初衷是對(duì)政府付費(fèi)類項(xiàng)目要規(guī)范開展，絕不是不做政府付費(fèi)類項(xiàng)目。

建設(shè)成本未與績效結(jié)果掛鉤的項(xiàng)目要清理出庫？

很多人擔(dān)心沒有掛鉤30%的項(xiàng)目會(huì)被清理出庫，我們剛才也說清理出庫的標(biāo)準(zhǔn)并不包括按效付費(fèi)的相關(guān)要求，由于這一條要求之前并沒有很明確設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)，所以并不涉及既往項(xiàng)目，而只對(duì)新入庫項(xiàng)目。我們也聽說有的地方政府要求準(zhǔn)備階段的PPP項(xiàng)目，要按這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行修改，甚至是一些采購?fù)瓿傻模覀冋J(rèn)為這并不是一個(gè)強(qiáng)制要求，這是地方政府對(duì)中央政府的一個(gè)反饋。

PPP項(xiàng)目中不可以包含招商引資服務(wù)了？

入庫要求里提到了，關(guān)于不屬于公共服務(wù)的、政府不負(fù)有提供義務(wù)的，如商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)和招商引資項(xiàng)目，這些是不適合采用PPP模式的。那么對(duì)于招商引資項(xiàng)目，很多人存在誤讀，認(rèn)為現(xiàn)在很多園區(qū)開發(fā)類項(xiàng)目，社會(huì)資本承擔(dān)招商引資任務(wù)，是不是這個(gè)任務(wù)不能再作為PPP模式的內(nèi)容，我們認(rèn)為這肯定是一個(gè)誤讀。招商引資服務(wù)本身應(yīng)該是屬于公共服務(wù)的內(nèi)容的，文件說的招商引資項(xiàng)目，是這個(gè)項(xiàng)目本來就是商業(yè)項(xiàng)目，我可以通過招商引資的手段，通過投資人實(shí)施，而沒有必要通過PPP實(shí)施。比如說大的購物商場、影院，我們可以通過招商方式招引投資人實(shí)施，而沒有必要用PPP模式。所以PPP項(xiàng)目必須是在公共服務(wù)領(lǐng)域的，剛剛我們所說的電影院和商場不屬于PPP領(lǐng)域，但是招商引資服務(wù)，特別是園區(qū)類開發(fā)PPP項(xiàng)目中，招商引資肯定還是PPP模式中不可或缺的一個(gè)服務(wù)內(nèi)容。

沒有收益的PPP項(xiàng)目就是沒有運(yùn)營內(nèi)容？不能再做了？

文件中提到了僅涉及工程建設(shè)，無運(yùn)營內(nèi)容的，不適宜采用PPP。很多人認(rèn)為這個(gè)運(yùn)營必須是產(chǎn)生收益的，比如說自來水廠、高速公路、地鐵。但是我們認(rèn)為運(yùn)營和經(jīng)營不是一個(gè)概念，運(yùn)營包含的面是很廣的，運(yùn)營包含維護(hù)、維養(yǎng)、經(jīng)營等，產(chǎn)生收益的可以說是經(jīng)營，不產(chǎn)生收益的，比如說市政道路，里面還有對(duì)道路的維護(hù)維養(yǎng)，包括醫(yī)院、學(xué)校的項(xiàng)目，有對(duì)物業(yè)的維養(yǎng)，這些都屬于運(yùn)營。所以說文件里面的運(yùn)營是比較寬泛的概念，主要指的是投資人在建成項(xiàng)目以后，要對(duì)項(xiàng)目的質(zhì)量、可用性、績效有一個(gè)長期的保證，而不是建成以后就交付，所以這里面的運(yùn)營不單單指經(jīng)營，還包含維護(hù)維養(yǎng)、運(yùn)營等，因此，即使這個(gè)項(xiàng)目不產(chǎn)生收益，也可以運(yùn)營。所以業(yè)內(nèi)解讀市政道路這種市政類設(shè)施，不產(chǎn)生收益的，以后就不能做PPP了，這個(gè)解讀是完全錯(cuò)誤的，市政類的項(xiàng)目，只要有以后的維護(hù)維養(yǎng)等運(yùn)營內(nèi)容，還是可以作為PPP項(xiàng)目來實(shí)施的。

社會(huì)資本不可以再做資本金融資了？

清出庫的項(xiàng)目中，“違反相關(guān)法律和政策規(guī)定，未按時(shí)足額繳納項(xiàng)目資本金、以債務(wù)性資金充當(dāng)資本金或由第三方代持社會(huì)資本方股份的”，這里面誤讀比較嚴(yán)重的是“債務(wù)性資金”。那這個(gè)“債務(wù)性資金”到底指的是什么？業(yè)內(nèi)很多人理解是這一條限制了投資人進(jìn)行資本金融資，我們認(rèn)為應(yīng)該狹義的理解“債務(wù)性資金充當(dāng)資本金”，即“債務(wù)性資金”指的是對(duì)于項(xiàng)目公司來講的債務(wù)性資金，就是對(duì)應(yīng)國發(fā)（1996）35號(hào)文中，“投資項(xiàng)目的資本金是指在投資項(xiàng)目總投資中，由投資人認(rèn)繳的出資額，對(duì)投資項(xiàng)目來說是非債務(wù)性資金”的規(guī)定，所以這個(gè)“債務(wù)性資金”指的是對(duì)項(xiàng)目本身不能是債務(wù)性資金。所以如果說投資人以結(jié)構(gòu)化融資的方式進(jìn)行資本性融資，再以股權(quán)方式投入到PPP項(xiàng)目中，也許這個(gè)資金對(duì)投資人來說是一個(gè)債，但只要對(duì)項(xiàng)目來說是一個(gè)股權(quán)，應(yīng)該就是滿足了資本金的要求。

這個(gè)說法主要限制的是目前很多PPP項(xiàng)目中的部分資本金通過股東借款的方式投入到項(xiàng)目公司，以股東借款這種“小股大債”的模式，確實(shí)違反了我們剛才說的1996年35號(hào)文的規(guī)定。92號(hào)文限制的應(yīng)該是這種情況，這種情況確實(shí)在近幾年的PPP項(xiàng)目中存在的比較多，所以這種方式以后就不能再用了。

192號(hào)文發(fā)了以后很多人認(rèn)為央企投資PPP項(xiàng)目會(huì)受到很大的限制，那么會(huì)不會(huì)引起整個(gè)PPP市場的收縮，會(huì)不會(huì)給民企社會(huì)資本帶來更多的機(jī)會(huì)。

首先我們看一下文件的主要內(nèi)容，主要內(nèi)容可以歸納為：

第一條關(guān)于強(qiáng)化集團(tuán)管控，主要落腳在要求所有PPP項(xiàng)目必須由集團(tuán)總部統(tǒng)一審批，這是這個(gè)要求的核心點(diǎn)。

第二條關(guān)于投資項(xiàng)目的收益率要求。這一條里明確提到投資PPP項(xiàng)目“必須參考本企業(yè)平均投資回報(bào)水平，合理設(shè)定PPP投資財(cái)務(wù)管控指標(biāo)，投資回報(bào)率原則上不應(yīng)低于本企業(yè)相同或相近期限債務(wù)融資成本”，這個(gè)主要是對(duì)于某些央企在投資PPP項(xiàng)目中，進(jìn)行超低價(jià)的競爭。這種短期的不理智行為，進(jìn)行了一定反饋，要求央企投資PPP必須合理的設(shè)定指標(biāo)，投資回報(bào)率不應(yīng)低于本企業(yè)相同或相近期限債務(wù)融資成本，參考本企業(yè)平均投資回報(bào)水平，合理設(shè)定。

第三條關(guān)于嚴(yán)格規(guī)模控制的要求，他明確提到“納入中央企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控范圍的企業(yè)集團(tuán)，累計(jì)對(duì)PPP項(xiàng)目的凈投資(直接或間接投入的股權(quán)和債權(quán)資金、由企業(yè)提供擔(dān)保或增信的其他資金之和，減去企業(yè)通過分紅、轉(zhuǎn)讓等收回的資金)原則上不得超過上一年度集團(tuán)合并凈資產(chǎn)的50%，不得因開展PPP業(yè)務(wù)推高資產(chǎn)負(fù)債率”，這兩條確實(shí)對(duì)央企投資PPP產(chǎn)生了很大的限制，一個(gè)是投資規(guī)模不能超過50%，一個(gè)是不得因開展PPP業(yè)務(wù)推高資產(chǎn)負(fù)債率。另外在這一條中還提到了“資產(chǎn)負(fù)債率高于85%或近2年連續(xù)虧損的子企業(yè)不得單獨(dú)投資PPP項(xiàng)目”，這些都是對(duì)央企投資PPP項(xiàng)目形成了投資規(guī)模的管理。

第四條關(guān)于融資增信，風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)的限制，這一條也是引起比較大的反響的。文件明確提到在股權(quán)投資的時(shí)候，不得通過引入“明股實(shí)債”類股權(quán)資金或購買劣后級(jí)份額等方式承擔(dān)本應(yīng)由其他方承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)；在股權(quán)合作中，不得為其他方股權(quán)提供擔(dān)保、承諾收益等；債務(wù)融資需要增信，也只能在出資比例范圍內(nèi)增信。這樣的說法確實(shí)對(duì)央企以后進(jìn)行PPP項(xiàng)目資本金的融資產(chǎn)生了比較大的影響，首先不能引入“明股實(shí)債”的融資，甚至也不能購買劣后級(jí)份額，也不能為第三方提供擔(dān)保和承諾收益。但這個(gè)要求雖然在這次文件中才明確，但實(shí)際上我們?cè)谕顿YPPP的過程中，央企其實(shí)一直對(duì)融資的要求就是不增信、不擔(dān)保、不兜底，本身早就有這樣的規(guī)定，只是這次更明確了，這樣的規(guī)定確實(shí)對(duì)央企進(jìn)行資本金的融資會(huì)有很大影響，因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)提供股權(quán)部分的融資是很難真的提供真的股權(quán)的，肯定相應(yīng)的需要投資人給與一定的擔(dān)保和增信。所以央企需要采用其他的方式，當(dāng)然他們之前就已經(jīng)在想其他的方法，比如在具體的項(xiàng)目中，根據(jù)具體的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)采用風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的方式滿足金融機(jī)構(gòu)的增信要求，而不能夠簡單采取兜底、回購等“明股實(shí)債”和劣后的方式。

第五條關(guān)于合并報(bào)表，明確提到了對(duì)PPP項(xiàng)目的投資，要根據(jù)項(xiàng)目融資、建設(shè)的參與程度，風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)方式等等，按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則，綜合判斷對(duì)PPP的控制程度，規(guī)范界定合并范圍。因?yàn)楹芏郟PP項(xiàng)目中，央企都是希望不并表的，那么也采用很多的手段規(guī)避并表，那么這次明確提到了并表的實(shí)質(zhì)重于形式的原則，可能央企即使占得股權(quán)比例比較小，如果說它實(shí)際控制這個(gè)項(xiàng)目，那么可能就需要合并報(bào)表，這也是債務(wù)管理的要求。

192實(shí)施以后，央企投資PPP，不管是項(xiàng)目的審批、收益、投資規(guī)模、資本金的增信、合并報(bào)表都有了進(jìn)一步明確和嚴(yán)格的要求，因此，以后央企投資PPP項(xiàng)目一個(gè)是要合理控制資金投入，另一個(gè)也需要更精細(xì)化的設(shè)計(jì)，或者是和其他的社會(huì)資本包括民企、地方國企、轉(zhuǎn)型后的平臺(tái)公司有更多的合作，只有通過這種合作，才能實(shí)現(xiàn)投資PPP項(xiàng)目，同時(shí)控制規(guī)模、不并表、按規(guī)定實(shí)現(xiàn)資本性融資等這一系列的要求。

所以，整體來說，192的出臺(tái)，可能會(huì)一定程度上影響PPP項(xiàng)目的落地速度，從而影響PPP市場的整體規(guī)模，但同時(shí)也給地方國企、民企帶來了占有PPP市場更多份額的機(jī)遇和更多的投資機(jī)會(huì)。

【提問1】是不是這兩個(gè)文件出來以后，對(duì)建筑類（市政類）的PPP項(xiàng)目有嚴(yán)格的控制，對(duì)生態(tài)環(huán)保類的項(xiàng)目控制的沒有那么嚴(yán)？

這個(gè)就是我說的政策文件中關(guān)于運(yùn)營的誤讀，因?yàn)楹芏嗳苏J(rèn)為這次要求PPP項(xiàng)目必須有運(yùn)營內(nèi)容，環(huán)保類項(xiàng)目運(yùn)營要求就更強(qiáng)，建設(shè)類項(xiàng)目運(yùn)營要求就比較低，或者認(rèn)為就沒有運(yùn)營。剛才我解讀了，運(yùn)營實(shí)際上不止包含你說的環(huán)保，因?yàn)榄h(huán)保實(shí)際上像流域治理，也是后期的維持的問題，也不產(chǎn)生收益，就房建類的項(xiàng)目像建個(gè)橋、路、學(xué)校，這些也是建成以后要對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行一定的維養(yǎng)，所以文件中并沒有說哪個(gè)領(lǐng)域強(qiáng)運(yùn)營或者弱運(yùn)營，并未對(duì)對(duì)領(lǐng)域有傾向性，只是說不管是什么樣的PPP項(xiàng)目，里面必須有運(yùn)營的內(nèi)容。那么這個(gè)運(yùn)營要廣義的理解，包括維護(hù)、維養(yǎng)和運(yùn)營，就是建成的東西要對(duì)它提供一定的維持，文件中并沒有對(duì)任何一個(gè)領(lǐng)域有傾向性的意見。

【提問2】新規(guī)對(duì)于民企是利好還是偏中性？在目前對(duì)央企進(jìn)行限制之后，后續(xù)對(duì)地方國企、民企是否也有限制的趨勢？

我覺得對(duì)地方國企是否有限制主要就看地方上對(duì)國企的管理了，看是否會(huì)按照央企的規(guī)定給地方國企出臺(tái)類似的管理規(guī)定，這個(gè)不好一攬子判斷，可能某一地區(qū)會(huì)依據(jù)本地區(qū)地方國企的債務(wù)水平去出臺(tái)相關(guān)規(guī)定，因?yàn)槟壳爸醒胗锌仫L(fēng)險(xiǎn)降杠桿的要求。那么民企我覺得沒有機(jī)構(gòu)能對(duì)其有這樣的限制，地方民企的投資還是依賴自身去控制風(fēng)險(xiǎn)。如果地方國企和民企沒有同樣的政策出臺(tái)，只有192號(hào)文的話，那么我們推斷，從大趨勢來看對(duì)地方國企和民企應(yīng)該是利好；因?yàn)檫@兩年央企在PPP市場的投資規(guī)模不管從總量還是數(shù)量上都很大，如果央企的投資受限，那么市場的份額一部分就會(huì)轉(zhuǎn)移到民企和地方國企，另外剛才提到并表和資本金融資的要求，事實(shí)上也使央企必須要找地方國企或民企進(jìn)行一定的合作。

【提問3】關(guān)于PPP所處的大環(huán)境，PPP市場發(fā)展前景如何？

92號(hào)文出臺(tái)之后多數(shù)人認(rèn)為PPP市場會(huì)萎縮、熱度會(huì)下降 ，我們認(rèn)為前幾年P(guān)PP的發(fā)展確實(shí)是有些過快了，其中肯定有一些泥沙俱下的情況。92號(hào)文包括前期財(cái)政部史耀斌部長、王毅司長的講話中都再三提到了規(guī)范的要求，政策的核心還是回到PPP項(xiàng)目推動(dòng)公共服務(wù)供給效率的要求，所以目前并不是要叫停PPP，而是要使PPP 項(xiàng)目在今后的發(fā)展有一個(gè)更為規(guī)范的路徑，也就是說要夯實(shí)可持續(xù)性發(fā)展的基礎(chǔ)。所以各地在政策約束下會(huì)更加審慎的推出PPP項(xiàng)目，速度會(huì)放緩，本身不適宜PPP的項(xiàng)目肯定也就不會(huì)采用PPP模式了，適宜采用的項(xiàng)目在整體的策劃實(shí)施上就會(huì)有更多的安排，所以我們認(rèn)為PPP項(xiàng)目會(huì)更規(guī)范，當(dāng)然規(guī)模上會(huì)有一定的縮小。那么反過來看，規(guī)模縮小以后，如果實(shí)施的項(xiàng)目都是比較規(guī)范的項(xiàng)目，對(duì)投資人也是一個(gè)利好，因?yàn)橥顿Y者會(huì)更有信心，投的PPP項(xiàng)目質(zhì)量會(huì)很好、更容易實(shí)現(xiàn)融資，當(dāng)然對(duì)投資人專業(yè)運(yùn)營的要求也會(huì)更高。那么兩頭來看，市場可能會(huì)萎縮，真正有投資和專業(yè)運(yùn)營能力的投資人也會(huì)大浪淘沙而變少，所以對(duì)真正有能力的投資人我們認(rèn)為并不是利空，而是利好。

另外，我們需要認(rèn)識(shí)到，其實(shí)PPP項(xiàng)目本身10%的控制對(duì)各地政府來說就是一個(gè)政策紅利，中央給了10% 的空間去做PPP項(xiàng)目，如果利用好了等于是預(yù)支了將來10%的財(cái)政支出，而且還是合法的，在嚴(yán)控地方政府融資渠道的大環(huán)境下，各地方肯定不會(huì)放過利用這10%的空間去拉動(dòng)當(dāng)?shù)鼗A(chǔ)設(shè)施投資和公共服務(wù)提升的機(jī)會(huì)。我們相信不管政策怎么變，只要10%的紅線在那，各地都會(huì)想去用，當(dāng)然上海深圳實(shí)在太有錢了，看不上這10%，任何地方政府都有基建投資的沖動(dòng)，有這10%的額度都會(huì)想著去用掉，因?yàn)槟壳罢邔?duì)地方政府的融資渠道管控很嚴(yán)，放著這10%不用肯定是不可能的。那么PPP的速度一旦放下來，我們認(rèn)為對(duì)于投資人是長期的利好，也給投資者培育專業(yè)化的運(yùn)營團(tuán)隊(duì)留有了一定的時(shí)間。

【提問4】之前有財(cái)政支出占比10%的紅線，您覺得這個(gè)紅線就算現(xiàn)在不動(dòng)未來會(huì)不會(huì)有松動(dòng)？

目前在嚴(yán)控金融風(fēng)險(xiǎn)、地方債務(wù)的情況下，我認(rèn)為近期不會(huì)有變動(dòng)。

【提問5】通過股東借款方式進(jìn)PPP公司對(duì)于稅務(wù)方面的規(guī)避是有效的，對(duì)于比較大的平臺(tái)可以拿著更多的債務(wù)去投股權(quán)，這種方式以后還有可行性嗎？

上面說的方法本身就是違反資本金管理要求的（資本金部分不能是債務(wù)資金，股東借款也是債務(wù)資金），很多項(xiàng)目中包括稅收安排、提前回收的考慮，那么在現(xiàn)實(shí)的操作中主要還是看金融機(jī)構(gòu)貸款時(shí)的態(tài)度。如果這些機(jī)構(gòu)認(rèn)為直接用股東借款也能符合他們的要求，那么資本金部分很多項(xiàng)目都是用股東借款的方式搞的。但是在這次92號(hào)文中明確提到資本金不能是債務(wù)性資金，所以也是再次強(qiáng)調(diào)了之前國發(fā)（1996）35號(hào)文的規(guī)定，以這種方式成立的項(xiàng)目是不能入庫的，而且即使入了庫也有可能被清理出去，那么這樣的話對(duì)于依賴政府付費(fèi)的項(xiàng)目，如果不入庫就不能安排財(cái)政付款，對(duì)于投資人來說風(fēng)險(xiǎn)仍然較大，另外金融機(jī)構(gòu)在放貸時(shí)也會(huì)覺得風(fēng)險(xiǎn)很大。

【提問6】PPP項(xiàng)目庫要清理，那么什么樣的平臺(tái)公司、平臺(tái)公司什么樣的項(xiàng)目在清理的范圍內(nèi)？

42號(hào)文明確提到平臺(tái)公司不能為當(dāng)?shù)豍PP項(xiàng)目的投資人，此外42號(hào)文中也提到比如債務(wù)納入預(yù)算管理等等一系列要求，只要滿足了這些要求就可以作為社會(huì)資本參與了，這個(gè)也引發(fā)了前段時(shí)間一系列的平臺(tái)公司紛紛發(fā)聲明說要退出平臺(tái)，其實(shí)都是想合法的作為社會(huì)資本存在。所以我們覺得首先至少在形式上要符合42號(hào)文的規(guī)定，其次平臺(tái)公司應(yīng)該如何退出平臺(tái)，銀監(jiān)會(huì)也有相關(guān)的規(guī)定，我們認(rèn)為嚴(yán)格上來講在銀監(jiān)會(huì)的退出名單內(nèi)，那么做PPP就沒有一點(diǎn)問題，當(dāng)然如果不想搞的那么復(fù)雜，那么形式上至少符合42號(hào)文，要不然很難作為社會(huì)資本而存在。

【提問7】滿足42號(hào)文的要求同時(shí)在銀監(jiān)會(huì)的退出名單內(nèi)就可以作為社會(huì)資本方，那么這種情況適用于投異地項(xiàng)目、下一層級(jí)的項(xiàng)目還是本級(jí)項(xiàng)目？

投本級(jí)項(xiàng)目，投異地和下級(jí)的項(xiàng)目本身就沒問題。

【提問8】以信用資金作為社會(huì)資本金會(huì)被核查嗎？

我個(gè)人認(rèn)為92號(hào)文中的債務(wù)資金是狹義理解的，指的是項(xiàng)目公司本身的債務(wù)資金，而不是對(duì)投資人構(gòu)成負(fù)債的資金。如果把這部分資金也納入，那么投資人通過發(fā)債募集資金投資PPP項(xiàng)目也要穿透嗎？如果連這個(gè)都穿透的話怎么去投資本金，對(duì)于大的基建類項(xiàng)目，對(duì)資本金的要求那么高，如果不進(jìn)行資本金的融資，是很難滿足資本金需求的，所以我們認(rèn)為只是對(duì)項(xiàng)目公司本身要求資本金坐實(shí)。而且前段時(shí)間王毅司長的講話中也提到穿透資金不能是債務(wù)資金，但是在正式的文件中還未提及穿透的概念。當(dāng)然，如果我們同時(shí)考慮剛發(fā)的資管計(jì)劃的管理文件，里面也對(duì)資本金融資的分級(jí)和保本收益的限制，所以即使不考慮92號(hào)文的要求，在資本金融資方面以后用簡單粗暴的明股實(shí)債的方式恐怕也不會(huì)很好做了，所以我們說在資本金融資方面以后需要有更多的針對(duì)項(xiàng)目具體情況的專門的設(shè)計(jì)。

【提問9】92號(hào)文提出項(xiàng)目要具有運(yùn)營性質(zhì)，那是要求投資人本身具有運(yùn)營能力還是說投資人可以在聯(lián)合體中拉入具有運(yùn)營能力的人即可？

如果拉入一個(gè)有運(yùn)營能力的投資人做聯(lián)合體，這個(gè)肯定沒有任何問題，監(jiān)管機(jī)構(gòu)考慮的不是個(gè)體也不是牽頭的投資人，而是整體是否具備投資運(yùn)營的能力。另外考慮的運(yùn)營能力也不是從投資人的角度狹義的理解必須具備，而是要求項(xiàng)目本身必須有運(yùn)營，但從政策現(xiàn)狀來看，財(cái)政部希望聯(lián)合體中有建設(shè)運(yùn)營方，這樣更滿足未來的運(yùn)營需求。所以聯(lián)合體中能不能引入運(yùn)營？當(dāng)然可以。

同時(shí)也可以考慮在中標(biāo)PPP項(xiàng)目之后將運(yùn)營承包給第三方，從財(cái)政部的觀點(diǎn)來看并不支持純的金融機(jī)構(gòu)作為唯一的社會(huì)資本投資PPP，因?yàn)樨?cái)政部認(rèn)為我們國家目前的金融機(jī)構(gòu)還不具備運(yùn)營管理的能力。

【提問10】在十月份的時(shí)候國資委發(fā)了征求意見稿，在上周又發(fā)了這個(gè)正式的文件，這兩個(gè)文件在關(guān)鍵的地方還是有比較大的差異，比如央企凈投資/凈資產(chǎn)的比率、企業(yè)的類型劃分等都有比較大的變化，第二個(gè)央企的資產(chǎn)負(fù)債率超過了一定的界限并且連續(xù)虧損也是不能承擔(dān)項(xiàng)目的，這個(gè)比率也發(fā)生了變化；還有對(duì)于沒有經(jīng)濟(jì)性的項(xiàng)目或是違規(guī)的在建項(xiàng)目是要堅(jiān)決叫停的，那么從文件來看您怎么分析這些變化以及帶來的影響？

總體來看文件出臺(tái)比當(dāng)時(shí)的征求意見稿要溫柔含蓄一些，有些條款沒有設(shè)置的特別絕對(duì)，給央企在實(shí)操過程中更多的空間，我們考慮是這樣的變化。關(guān)于項(xiàng)目叫停我們沒辦法一攬子去判斷是否合理，但是既然在文件中有這樣的態(tài)度在，那么央企可能就會(huì)按照這個(gè)去辦（但是針對(duì)這一點(diǎn)財(cái)政部的92號(hào)文是沒有提到的）。

192號(hào)文和92號(hào)文的管理口徑是不一樣的，92號(hào)文是對(duì)全國PPP項(xiàng)目的規(guī)范管理，給PPP劃紅線；而192號(hào)文是明確央企投資PPP項(xiàng)目要控制風(fēng)險(xiǎn)，所以并不是管理PPP項(xiàng)目本身，這兩個(gè)文件不能對(duì)著看。

【提問11】關(guān)于項(xiàng)目融資明確不能以明股實(shí)債等方式引入金融機(jī)構(gòu)的資金，但是從目前來講資管、保險(xiǎn)、信托都是以明股實(shí)債的方式參與到PPP中，那在文件下發(fā)之后未來會(huì)以什么樣的形式進(jìn)入？

192號(hào)文這個(gè)要求只是限制了央企，地方國企和民企如果不加限制這個(gè)方法也不是說不能用，但是在資管辦法的征求意見中明確提到了一些要求，包括對(duì)結(jié)構(gòu)化分級(jí)設(shè)計(jì)的限制、不能對(duì)優(yōu)先級(jí)提供保本保收益等。因此如果從資本金融資所需要的產(chǎn)品的層面來看，即使沒有192號(hào)文，這個(gè)產(chǎn)品本身就是受限的。那關(guān)于將來如何進(jìn)入的問題，從產(chǎn)品設(shè)計(jì)本身如何去突破資管新規(guī)定的同時(shí)又能滿足增信的需求，我覺得粗暴的明股實(shí)債的做法是很難走通了，只能在結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)上考慮，如我剛提到的，通過具體的風(fēng)險(xiǎn)的分配還是可行的，即將具體項(xiàng)目中的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)識(shí)別出來，然后在投資人和金融機(jī)構(gòu)之間進(jìn)行分配，或者探索進(jìn)行更精細(xì)更恰當(dāng)?shù)慕Y(jié)構(gòu)化的設(shè)計(jì)，一方面能夠給資金方一定的增信，同時(shí)也能避免違反資管計(jì)劃的新規(guī)，當(dāng)然這也需要金融機(jī)構(gòu)具備更強(qiáng)的PPP投資專業(yè)能力，能夠準(zhǔn)確的識(shí)別和有效控制項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。所以綜合來講，資本金的融資在下一步肯定不能再是簡單粗暴的明股實(shí)債，優(yōu)先劣后也會(huì)受到限制。